[차명준박사의 파생상품 이야기] 옵션가격과 내재가치

옵션 매도자는 매수자에게 선택권(콜은 살 권리, 풋은 팔 권리)을 매도하고 옵션 프리미엄을 받는다. 대신, 매수자는 옵션의 이행을 요구할 권리를 갖고, 매도자는 이에 응할 의무를 진다.

옵션 매도자를 옵션 발행자라고도 한다. 그러면 옵션발행자는 매번 옵션을 발행(매도)하기 위해 또는 매수자는 권리를 행사하기 위해 거래소에 승인을 받아야 하는가. 아니다. 옵션 매도자(매수자)는 거래소가 제시하는 옵션상품(행사가격)에 대해 매도(매수)포지션을 취하면 매도자(매수자)가 된다. 콜옵션 매수자는 기초자산가격의 상승을, 반면에 풋옵션 매수자는 하락은 전망한다.

옵션거래에서 이익은 기초자산 가격(콜은 상승, 풋은 하락)에 비례해서 증가하지만 계약 시 지불한 옵션가격에 손실이 한정되는 옵션 매수자에게는 증거금을 요구하지 않는다. 반면, 기초자산 변화에 따라 무한대의 손실을 보지만 이익은 받은 옵션가격에 한정되는 매도자에게는 증거금을 요구한다. 매도자나 매수자 모두에게 증거금이 적용되는 선물거래와의 차이점이다. 옵션증거금은 선물거래의 증거금과 마찬가지로 거래의 안전과 계약이행을 담보하는 조치중의 하나이기 때문이다.

콜옵션 매수자는 기초자산가격(S)가 행사가격(K)보다 높을 때 이익이 생기므로 살 권리를 행사한다. 풋옵션 매수자는 S가 K보다 낮아야 이익이 생겨 권리를 행사한다. 여기서 S와 K의 차이를 내재가치라 한다. 즉, 콜옵션에서는 S가 K보다 클 경우 내재가치가 있고, 풋옵션의 경우는 K가 S보다 클 때 내재가치가 있다. 옵션 매수자는 내재가치가 없을 때 권리를 포기하면 된다.

그런데 옵션시장에서 K는 S의 가격 수준에 따라 상하 4개씩(처음에는) 생성된다. 그리고 S의 상승이나 하락에 따라 새로운 K가 생겨나고, 옵션 참가자들은 K에 대해 형성되는 시장가격으로 매매를 하는 것이다.

옵션에서 내재가치가 있는 경우를 ITM(In-the-money.내가격), 내재가치가 없는 경우를 OTM(Out-of-the-money.외가격), 그리고 S와 K가 같은 경우를 ATM(At-the=money.등가격)이라 한다. 이 용어는 경마에서 우승한 경우를 Finish-in-the-money라 하고, 돈을 잃은 경우를 Finish-out-of-the-money라 한데서 유래됐다.

ITM의 가격은 당연히 비싸고, 내재가치가 클수록 옵션가격은 바싸진다. 반대로 OTM의 가격은 싸다. 내재가치가 아주 적을수록(Deep OTM) 옵션가격은 0에 가까워진다. 내재가치가 없다고 해서 시장의 옵션가격이 0은 아니다. 이를 시간가치라 한다. 이 시간가치는 옵션만기일에 가까워오면 0이 된다. 그러므로 어느 행사가격의 시장가격은 내재가치와 시간가치의 합이다.

옵션 매도자는 옵션거래에서 증거금을 부담할 정도로 매수자보다 불리한 입장이다. 그럼에도 불구하고 시장에 매도자자 존재하는 이유는 무엇일까. 이들은 시간만 지나가면 줄어드는 시간가치를 쫓아가는 사냥꾼인가. 철저한 제로섬(Zero-sum)게임에서 승자는 누구일까. 아이러니하게도 주된 승자는 매도자다. 그리고 매도자는 주로 기관투자자다.

차명준 박사

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